Room ngoại vẫn là bài toán khó, Việt Nam có thể phải chờ đến tháng 6/2027

MSCI mới đây đã công bố báo cáo đánh giá khả năng tiếp cận thị trường, trong đó ghi nhận rõ hơn những cải thiện về hạ tầng và cơ chế vận hành của thị trường chứng khoán Việt Nam. Tuy nhiên, kết quả chấm điểm không có sự thay đổi so với năm trước khi toàn bộ 18 tiêu chí đánh giá được giữ nguyên.

Đáng chú ý, vẫn có 8 tiêu chí bị đánh giá ở mức cần cải thiện. Điều này cho thấy nhiều vấn đề cốt lõi liên quan đến khả năng tiếp cận thị trường vẫn chưa được xử lý triệt để, qua đó ảnh hưởng đến triển vọng nâng hạng từ thị trường cận biên lên thị trường mới nổi theo bộ tiêu chuẩn của MSCI.

Bài học từ Thái Lan: NVDR hỗ trợ nhà đầu tư ngoại nhưng chưa giải quyết tận gốc vấn đề

Theo ông Nguyễn Thế Minh, Giám đốc Ngân hàng đầu tư Công ty CP Chứng khoán An Bình (ABS), việc MSCI chưa nâng điểm cho Việt Nam phản ánh thực tế rằng nhiều tiêu chí quan trọng vẫn chưa được cải thiện đầy đủ.

Các rào cản chính được MSCI đề cập gồm giới hạn sở hữu nước ngoài tại các ngành nghề kinh doanh có điều kiện, tình trạng cạn room ngoại tại nhiều doanh nghiệp lớn, sự thiếu đồng đều trong tiếp cận thông tin, hạn chế của thị trường ngoại hối offshore cũng như thủ tục mở tài khoản đối với nhà đầu tư nước ngoài còn tương đối phức tạp.

Trong số đó, giới hạn sở hữu nước ngoài tiếp tục được xem là yếu tố quan trọng nhất trong quá trình đánh giá nâng hạng. Theo ông Minh, đây là nguyên nhân khiến khả năng Việt Nam được MSCI đưa vào danh sách theo dõi nâng hạng có thể chưa diễn ra trong thời gian gần, thậm chí phải chờ tới kỳ đánh giá tháng 06/2027.

Chuyên gia cho rằng kinh nghiệm từ Thái Lan là một ví dụ đáng tham khảo. Từ năm 2000, nước này đã triển khai cơ chế NVDR (Non-Voting Depository Receipt) nhằm tạo điều kiện cho nhà đầu tư nước ngoài tiếp cận các cổ phiếu đã kín room ngoại.

Theo cơ chế này, một tổ chức trung gian sẽ đứng tên sở hữu cổ phiếu cơ sở và được xem là pháp nhân trong nước nên không bị tính vào giới hạn sở hữu nước ngoài. Trong khi đó, nhà đầu tư mua NVDR vẫn được hưởng các quyền lợi kinh tế như cổ tức hoặc chênh lệch giá cổ phiếu nhưng không có quyền biểu quyết.

Ông Minh đánh giá NVDR có thể là giải pháp hỗ trợ Việt Nam xử lý nhanh tình trạng cạn room tại một số doanh nghiệp vốn hóa lớn. Đây cũng là vấn đề MSCI từng lưu ý khi một phần tỷ trọng cổ phiếu trong bộ chỉ số MSCI Vietnam IMI bị ảnh hưởng bởi giới hạn sở hữu nước ngoài.

Ngoài ra, công cụ này có thể giúp giảm áp lực đối với những lĩnh vực khó nới room trong ngắn hạn như ngân hàng hoặc viễn thông, nơi các thay đổi chính sách thường cần thời gian và sự phối hợp của nhiều cơ quan quản lý.

Tuy nhiên, chuyên gia nhấn mạnh NVDR chỉ nên được xem là giải pháp hỗ trợ tạm thời. Sau hơn 25 năm áp dụng, Thái Lan vẫn chưa được MSCI đánh giá đạt ở các tiêu chí liên quan đến giới hạn sở hữu nước ngoài, mức room ngoại còn lại và quyền bình đẳng của nhà đầu tư nước ngoài.

Một số trường hợp trên thị trường Thái Lan cũng cho thấy lượng NVDR phát hành có thể cạn hạn mức riêng. Điều này đồng nghĩa công cụ trên chỉ giúp giảm áp lực trong ngắn hạn thay vì giải quyết triệt để bài toán room ngoại.

Theo ông Minh, phương án phù hợp hơn là kết hợp NVDR với lộ trình mở rộng giới hạn sở hữu nước ngoài một cách thực chất. Bởi tiêu chí về quyền bình đẳng của nhà đầu tư nước ngoài là nội dung mà NVDR không thể đáp ứng do người nắm giữ không có quyền biểu quyết.

Indonesia cho thấy minh bạch sở hữu là điều kiện không thể bỏ qua

Bên cạnh câu chuyện room ngoại, kinh nghiệm từ Indonesia cũng mang đến nhiều bài học quan trọng cho Việt Nam trong quá trình nâng hạng thị trường.

Theo ông Minh, MSCI từng cảnh báo khả năng Indonesia bị hạ từ nhóm thị trường mới nổi xuống thị trường cận biên do những lo ngại liên quan đến tính minh bạch trong việc xác định chủ sở hữu thực sự của các doanh nghiệp niêm yết.

Nguyên nhân xuất phát từ tỷ lệ cổ phiếu tự do chuyển nhượng thấp khi nhiều doanh nghiệp vẫn chịu sự chi phối lớn từ nhóm cổ đông sáng lập, các gia đình sở hữu hoặc tập đoàn lớn. Điều này làm dấy lên nghi ngờ về khả năng tiếp cận thông tin sở hữu thực tế của nhà đầu tư.

Để khắc phục, Indonesia đã nâng tỷ lệ free-float tối thiểu từ 7,5% lên 15%, đồng thời yêu cầu doanh nghiệp công bố định kỳ danh sách cổ đông sở hữu trên 1% vốn điều lệ.

Theo chuyên gia ABS, bài học đầu tiên đối với Việt Nam là cần tiếp tục theo dõi tỷ lệ cổ phiếu tự do chuyển nhượng tại các doanh nghiệp vốn hóa lớn, đặc biệt là những doanh nghiệp có tỷ lệ sở hữu Nhà nước hoặc cổ đông lớn ở mức cao.

Bài học thứ hai là nâng cao tính minh bạch về cấu trúc sở hữu. Nếu Thái Lan gặp khó khăn ở khía cạnh tiếp cận của nhà đầu tư nước ngoài thì Indonesia lại đối mặt với những nghi ngờ về khả năng xác định chủ sở hữu thực sự của doanh nghiệp.

Do đó, việc công bố thông tin cổ đông lớn không chỉ dừng ở yêu cầu hình thức mà cần phản ánh đầy đủ cấu trúc sở hữu, hạn chế các rủi ro liên quan đến sở hữu chéo hoặc hiện tượng đứng tên thay.

Theo ông Minh, điểm tích cực là Việt Nam đang chủ động triển khai nhiều cải cách trước khi xuất hiện các cảnh báo chính thức từ MSCI. Những nỗ lực như áp dụng mô hình đối tác bù trừ trung tâm (CCP), nâng cao chất lượng công bố thông tin bằng tiếng Anh và cải thiện khả năng tiếp cận thị trường đang được đánh giá cao.

Tuy nhiên, các tổ chức xếp hạng quốc tế không chỉ xem xét việc ban hành chính sách mà còn quan tâm đến hiệu quả triển khai trên thực tế. Đây sẽ là yếu tố quyết định đối với khả năng nâng hạng của thị trường chứng khoán Việt Nam trong thời gian tới.

Chuyên gia cũng lưu ý việc nâng hạng không chỉ nhằm thu hút dòng vốn mới mà còn đòi hỏi thị trường phải duy trì được các tiêu chuẩn quốc tế trong dài hạn. Kinh nghiệm từ Indonesia cho thấy dòng vốn thụ động có thể chảy vào rất nhanh khi được nâng hạng, nhưng cũng có thể rút ra mạnh nếu các tiêu chí đánh giá không còn được đáp ứng. Trong bối cảnh Việt Nam đang hướng tới mục tiêu được FTSE Russell nâng hạng vào tháng 09/2026, việc tiếp tục đẩy mạnh cải cách được xem là yếu tố quan trọng để củng cố niềm tin của nhà đầu tư quốc tế.